在我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)復(fù)蘇向好的背景下，明年宏觀政策基調(diào)如何，側(cè)重點(diǎn)有何變化，有哪些政策將延續(xù)，又有哪些政策將退出等問(wèn)題，備受市場(chǎng)關(guān)注?；谶@些問(wèn)題，我們對(duì)近期召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中，有關(guān)今年貨幣政策和財(cái)政政策的部署進(jìn)行解讀，以把準(zhǔn)政策方向，確保“十四五”開好局。
    宏觀政策基調(diào)
    近期，市場(chǎng)上關(guān)于明年宏觀政策的爭(zhēng)論頗多，主要集中在到期的抗疫政策是否會(huì)集中退出、偏寬松的政策是否會(huì)加快收緊、積極的政策是否會(huì)得到延續(xù)等方面。中 央經(jīng)濟(jì)會(huì)議指出，“明年宏觀政策要保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性”，既是對(duì)上述爭(zhēng)論的回應(yīng)，也奠定了明年宏觀政策的總基調(diào)。
    我們認(rèn)為，宏觀政策要保持“連續(xù)性”，意味著一部分抗疫政策雖然臨近到期，但不會(huì)出現(xiàn)一刀切的“政策懸崖”，而是會(huì)綜合考量政策效果、經(jīng)濟(jì)主體需求、社會(huì)影響等方面，根據(jù)實(shí)際情況確定政策是否退出、何時(shí)退出、如何退出等。例如，對(duì)于小微企業(yè)延期還本付息政策、兩個(gè)直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策，就要慎重考量政策退出后，是否引起大面積違約，中小銀行是否需要繼續(xù)獲得直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策支持以更好地服務(wù)中小微企業(yè)發(fā)展等。
    宏觀政策要保持“穩(wěn)定性”，主要是延續(xù)“穩(wěn)”的基調(diào)，雖然當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)復(fù)蘇，托底政策的必要性有所降低，但貨幣、財(cái)政政策也不會(huì)突然大幅收緊，而是更加會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展需求進(jìn)行調(diào)整，防止政策大幅波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成損害。
    宏觀政策要保持“可持續(xù)性”，主要是因?yàn)楫?dāng)前國(guó)際形勢(shì)復(fù)雜多變，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中還面臨較多風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，必須要留有一定政策空間，應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的沖擊。而疫情期間，貨幣、財(cái)政政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度，在對(duì)沖了疫情沖擊的同時(shí)，也引發(fā)了宏觀杠桿率上升、部分地方政府財(cái)政吃緊等狀況，對(duì)政策可持續(xù)性形成了一定影響，因此，下階段要保持政策的可持續(xù)性。
    另外，會(huì)議還指出，“保持對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的必要支持力度”，說(shuō)明了宏觀政策將繼續(xù)支持經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，同時(shí)，“必要”也透露出不會(huì)出現(xiàn)“大水漫灌”式的強(qiáng)刺激，表明宏觀政策納入了更多對(duì)“防風(fēng)險(xiǎn)”的考慮。對(duì)宏觀政策的要求是“更加精準(zhǔn)有效，不急轉(zhuǎn)彎，把握好政策時(shí)度效”，意味著明年宏觀政策的節(jié)奏、力度和重點(diǎn)將根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況進(jìn)行調(diào)整，宏觀政策將與經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況更加適應(yīng)和匹配。
    貨幣政策
    會(huì)議提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”。從政策基調(diào)上看，穩(wěn)健的基調(diào)得到延續(xù)，但較去年中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議以及今年疫情以來(lái)所強(qiáng)調(diào)的側(cè)重點(diǎn)有所變化，這主要是依據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)恢復(fù)程度和對(duì)貨幣信貸的需求所做出的調(diào)整。
   去年中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度”。今年為應(yīng)對(duì)疫情的沖擊，2月21日政治局會(huì)議提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度”，《政府工作報(bào)告》進(jìn)一步明確“廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速明顯高于去年”。今年下半年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸從疫情沖擊中恢復(fù)，7月30日中央政治局會(huì)議提出貨幣政策更加強(qiáng)調(diào)精準(zhǔn)導(dǎo)向，貨幣政策開始邊際收緊，央行主要通過(guò)“逆回購(gòu)+MLF”的組合來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性，使之與經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要相匹配，避免了超寬松政策退出后給經(jīng)濟(jì)留下的“后遺癥”。而《2020年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》重申“把好貨幣供給總閘門”“保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同反映潛在產(chǎn)出的名義國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增速基本匹配”，證實(shí)了下階段貨幣、信貸邊際收緊的信號(hào)。
    與以往不同的是，本次會(huì)議特別強(qiáng)調(diào)了貨幣政策要“靈活精準(zhǔn)、合理適度”。貨幣政策要“靈活”，主要是由于我國(guó)面臨國(guó)內(nèi)外的復(fù)雜多變形勢(shì)和多種風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)進(jìn)行調(diào)節(jié)，尋求多目標(biāo)的平衡。“精準(zhǔn)”主要是因?yàn)槲覈?guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)恢復(fù)發(fā)展中，還有一些發(fā)展短板和薄弱環(huán)節(jié)，以及需要重點(diǎn)支持的領(lǐng)域，例如制造業(yè)、中小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等，需要更多結(jié)構(gòu)性、直達(dá)性貨幣政策的精準(zhǔn)支持。“合理適度”是指貨幣信貸增長(zhǎng)要與經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需相一致，既要避免“大水漫灌”式強(qiáng)刺激，又要滿足經(jīng)濟(jì)主體需求，這也釋放了貨幣政策回歸常態(tài)的明確信號(hào)。
    會(huì)議提出，“保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，處理好恢復(fù)經(jīng)濟(jì)和防范風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系”，主要是由于疫情期間我國(guó)宏觀杠桿率上升較快，9月末，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率達(dá)到270.1%，比年初上升了24.7個(gè)百分點(diǎn)。宏觀杠桿率上升放大了風(fēng)險(xiǎn)，也壓縮了政策空間，因此，下階段貨幣政策需納入更多對(duì)防風(fēng)險(xiǎn)的考慮，保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。
    會(huì)議提出，“多渠道補(bǔ)充銀行資本金”，主要是由于疫情以來(lái)，銀行不僅經(jīng)營(yíng)效益下滑，承擔(dān)著向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利的主體責(zé)任，而且企業(yè)信用違約逐漸暴露，銀行不良資產(chǎn)增加，核銷處置需求加大，對(duì)資本金的消耗也有所過(guò)快。今年第三季度末，商業(yè)銀行資本充足率為14.41%，比年初下降0.23個(gè)百分點(diǎn)，需要及時(shí)補(bǔ)充資本增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。
    會(huì)議提出，“完善債券市場(chǎng)法制”，主要是由于近期信用債違約事件引起市場(chǎng)波動(dòng)加大，雖然個(gè)別違約事件增加是周期性、體制性、行為性因素相互疊加的結(jié)果，與個(gè)別公司自身管理、經(jīng)營(yíng)存在問(wèn)題密切相關(guān)，不能以個(gè)案偏概債券市場(chǎng)整體情況，但是信用債違約事件也說(shuō)明了部分企業(yè)信用等級(jí)下降，甚至不乏惡意逃廢債行為。因此，要繼續(xù)完善債券市場(chǎng)法制，嚴(yán)厲打擊各種違法違規(guī)行為，維護(hù)債券市場(chǎng)健康平穩(wěn)運(yùn)行。
    會(huì)議提出，“深化利率匯率市場(chǎng)化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，主要是基于近期美元出現(xiàn)較大幅度貶值，人民幣對(duì)美元匯率升值幅度較大。事實(shí)上，人民幣在短期內(nèi)的大幅升值和貶值都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定沖擊。如果人民幣升值幅度繼續(xù)擴(kuò)大，不僅不利于我國(guó)出口，而且一旦美元重新走強(qiáng)，人民幣將面臨貶值風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而引起資本外流、金融市場(chǎng)波動(dòng)等問(wèn)題。因此，保持人民幣匯率在合理均衡水平雙向波動(dòng)，才有利于經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期發(fā)展。
    基于會(huì)議要求，我們預(yù)計(jì)下階段貨幣政策將更加靈活地平衡穩(wěn)增長(zhǎng)、降成本、控杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)等多重目標(biāo)，科學(xué)把控力度、節(jié)奏和重點(diǎn)，同時(shí)，做好政策銜接和跨周期調(diào)控，政策“不急轉(zhuǎn)彎”，防止政策中斷帶來(lái)的意外沖擊。預(yù)計(jì)廣義貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速將逐漸回落，與名義GDP相匹配，全年增長(zhǎng)10%左右。
    財(cái)政政策
    會(huì)議提出，“積極的財(cái)政政策要提質(zhì)增效、更可持續(xù)”。積極的財(cái)政政策基調(diào)沒(méi)有改變，“提質(zhì)增效”延續(xù)了去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的要求，但今年特別強(qiáng)調(diào)了“更可持續(xù)”，主要是由于疫情期間，財(cái)政政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度，部分地方政府財(cái)政收支缺口較大，壓力明顯增加。今年前11個(gè)月，省本級(jí)公共財(cái)政中，僅有上海市實(shí)現(xiàn)了小幅收支盈余；地方政府性基金本級(jí)收支缺口已達(dá)2.39萬(wàn)億元，缺口超過(guò)2019年全年缺口的3倍。
    與疫情期間相比，本次會(huì)議提出的財(cái)政政策要求釋放了適度收緊之意。為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，我國(guó)主要實(shí)施了提高赤字率、發(fā)行特別國(guó)債、增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)模、鞏固和拓展減稅降費(fèi)等積極的財(cái)政政策。其中，赤字率提高到了3.6%，比上年提升0.8個(gè)百分點(diǎn)，也是有數(shù)據(jù)以來(lái)首次突破3%的國(guó)際警戒線；發(fā)行1萬(wàn)億元抗疫特別國(guó)債，這是我國(guó)歷史上第三次發(fā)行特別國(guó)債。
    當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸修復(fù)，全年GDP能夠?qū)崿F(xiàn)正增長(zhǎng)，大規(guī)模刺激性政策托底經(jīng)濟(jì)的必要性已經(jīng)下降，宏觀政策的取向逐漸向“防風(fēng)險(xiǎn)”偏移，貨幣政策已經(jīng)逐漸回歸常態(tài)，財(cái)政政策的力度也將有所放緩。但考慮到減稅降費(fèi)、穩(wěn)定就業(yè)、保市場(chǎng)主體、保障基本民生等政策具有長(zhǎng)遠(yuǎn)意義，因此財(cái)政政策不會(huì)大幅收緊，而是會(huì)更加與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相適應(yīng)。
    會(huì)議提出，“保持適度支出強(qiáng)度，增強(qiáng)國(guó)家重大戰(zhàn)略任務(wù)財(cái)力保障”，意味著雖然財(cái)政政策支出強(qiáng)度轉(zhuǎn)向更加“適度”，但會(huì)繼續(xù)加大對(duì)國(guó)家重大戰(zhàn)略任務(wù)的支持力度，這關(guān)系到“十四五”及二〇三五遠(yuǎn)景目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
    會(huì)議提出，“在促進(jìn)科技創(chuàng)新、加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、調(diào)節(jié)收入分配上主動(dòng)作為”。發(fā)展科技已成為國(guó)家的重要戰(zhàn)略，也將是未來(lái)大國(guó)博弈的重點(diǎn)領(lǐng)域，因此要把支持科技創(chuàng)新放在更加重要的位置；我國(guó)正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還存在不合理之處，構(gòu)建“以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整也提出了新的要求，因此必須要主動(dòng)作為；在調(diào)節(jié)收入分配上主動(dòng)作為，主要是由于我國(guó)還存在較大的貧富差距，特別是疫情期間一部分人員失業(yè)、收入得不到保障問(wèn)題還比較突出，全面實(shí)現(xiàn)小康社會(huì)后，要進(jìn)一步向“共同富裕”的目標(biāo)邁進(jìn)，也只有這樣才能實(shí)現(xiàn)真正擴(kuò)大內(nèi)部有效需求，加快新發(fā)展格局的構(gòu)建。
    根據(jù)會(huì)議要求，我們預(yù)計(jì)明年財(cái)政赤字率將回落至3%左右，新增地方政府專項(xiàng)債規(guī)?；芈渲?.2萬(wàn)億元左右。抗疫特別國(guó)債要關(guān)注資金退出與跨期銜接問(wèn)題，對(duì)于短期項(xiàng)目，隨著抗疫任務(wù)的完成可實(shí)現(xiàn)自然退出，但對(duì)于中長(zhǎng)期項(xiàng)目，資金到期后要充分做好跨周期安排。減稅降費(fèi)是保企業(yè)、保民生的重要舉措，預(yù)計(jì)明年仍將通過(guò)減稅降費(fèi)為企業(yè)減負(fù)，提高企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的積極性。黨政機(jī)關(guān)要堅(jiān)持過(guò)緊日子，說(shuō)明在財(cái)政壓力增加的情況下，將繼續(xù)削減不必要的開支，優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)。另外，明年還會(huì)抓實(shí)化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)工作，為經(jīng)濟(jì)社會(huì)恢復(fù)發(fā)展創(chuàng)造安全穩(wěn)定的環(huán)境。
    總體來(lái)看，明年宏觀政策將納入更多對(duì)“防風(fēng)險(xiǎn)”的考慮，既不會(huì)出現(xiàn)過(guò)度寬松，也不會(huì)過(guò)快過(guò)度收緊，而是將更加注重把握好時(shí)度效，宏觀政策將與經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況更加匹配，并保有充足空間應(yīng)對(duì)各種沖擊和挑戰(zhàn)。